【TOP5热榜必看】如何看待中国咖啡多米体育需求的天花板？

　　多米体育在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。

　　用电量能否反应GDP？——能，但需结合产业结构、各产业度电产值进行综合判断。

　　用电量主要反映生产活动情况，是衡量经济运行状况的重要指标，但还需要结合产业结构和各产业度电产值综合判断；如2023年用电增速大于GDP增速的主要原因即为城乡居民用电的结构性转移和二/三产度电产值的降低。

　　2023年用电量连续第4年大于GDP增速，但用电量和GDP增速关联度下滑的体感较为明显，主因工业企业利润情况和消费复苏情况是决定经济体感较为重要的因素，而2023年规上工业企业利润总额同比-2.3%、消费呈弱复苏态势，二者与用电的较高增速并未实现很好的匹配。

　　抓主要矛盾来看，2023年用电量和GDP增速体感差异增加主要源自度电产值（现价口径）下滑，其中二产的体感差异主要源自产品价格的下滑，三产的体感差异主要源自度电产量的下滑。

　　产能过剩是造成二产价格下滑的本质原因，而不同于上一轮产能过剩，本轮过剩的化解对用电增长的限制较小。

　　2023年我国有近一半（7个）的制造业子行业正在经历较为明显的趋势性产能过剩，且传统产业和新兴产业均有涉及，这是2023年二产产品价格下行的本质原因；其中，传统行业的产能过剩多数源自需求承压，包括地产需求下行（涉及非金属矿物制品业）、消费需求不及预期（涉及食品制造业）、海外需求下降（涉及纺织业）等；新兴产业的产能过剩主要由于近年产能供给的快速增加（如电气机械和器材制造业中包含的新能源相关产业）。

　　不同于上一轮2011-2015年的供给侧结构性产能过剩，本次过剩程度较轻、涉及行业更分散，采用限制性行政手段强制出清的可能性较低，预计将采用需求侧刺激、市场化方式驱动过剩产能的淘汰和消化，对二产用电量的制约作用较小。此外，此次针对高耗能的产能过剩传统行业的主要治理思路为限制高能耗产能、鼓励高能效产能，这反而将进一步驱动工业领域的电能替代，我们预测中性假设下2024年工业用电量增长幅度仍可达到约6-7%。

　　综上，为使二产用电量需更好的反映真实的二产经济状况，我们筛选出生产者物价指数（PPI）、高耗能产业用电量占比作为辅助指标，同时结合电能替代水平进行参考观测。

　　极端气候放大居民用电转移对三产用电的影响，三产新业态涌现驱动深度电气化，二者共致三产度电产量下滑。

　　一方面，三产受公共卫生事件后城乡居民用电转移的影响较大，23年极端气候进一步“放大”了三产（尤其出行活动敏感型子行业同时也为气温敏感型行业）在恢复期的用电增长。另一方面，三产中电能替代带来度电产值下降的行业主要涉及交运和批发零售，前者主要受到电气化铁路用电增长的驱动（23年对交运用电增量贡献率68.4%），后者主要受电动汽车快速渗透带来的充换电服务业用电增长的拉动（23年对批零用电增量贡献率43.6%）。

　　综上，为使三产用电量更好的反映真实的三产经济状况，我们筛选出的辅助观测指标为——夏/冬季气温，以及以电气化铁路用电量、充换电服务业用电量为代表的反映三产电能替代水平的相关用电指标。

　　根据过去用电量和GDP相关性规律，结合1-2M24用电量数据及其他目前已披露的宏观经济数据，当前宏观经济修复韧性凸显，叠加电能替代为首的利好驱动，我们测算出2024年我国用电量有望增长约6-7%、单位GDP电耗量有望增长约1.5%。用电量增长具备韧性有望对我国电力运营商提供发电量需求的有力保障，我们推荐关注各发电领域的优质龙头公司：华能国际（火电）、浙能电力（火电）、华能水电（水电）、中国核电（核电）、龙源电力（绿电）。

　　风险提示：新增装机容量、下游需求景气度不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价下行不及预期；电力市场化交易风险。

　　基于报告《日本企业出海的历史经验与重要启示》的核心结论：（1）日本企业出海的路径选择为拥有庞大内需的欧美市场和具备相对要素成本优势的市场；（2）拥有比较优势的制造业率先出海奠定基本格局，并逐步向微笑曲线两端迁移。因此借鉴日本经验，本文主要挖掘中国出口比较优势的相关产业，希望为企业出海投资机会提供可供参考的建议。

　　在人口老龄化+有效需求不足+逆全球化风险上升的背景下，企业出海或成为新的发展趋势。企业出海的动机包括开拓东道国的市场份额、规避贸易壁垒以及寻求低廉的要素成本等。（1）成本角度，无论是劳动力人口还是成本来看，东盟等新兴国家具备相对优势；（2）规避政策风险，对于当下的中国企业而言，所面临的外部环境或更具复杂性，而具备全球竞争力+贸易摩擦程度较低或者主要需求地区为新兴国家出海进程或更为“顺利”。事实上，相比于当年的日本，我国出海拓展市场方向在于“均衡”；（3）出海是否有利于企业开拓海外市场份额、稳定甚至提升企业盈利水平？营收角度，具备“海外业务”特征的个股营收增速相比于纯粹依靠内需的个股组合营收增速明显更快；盈利角度，海外收入占比的提升对于该板块的景气度确实起到明显的提振作用，这将为日后企业出海提升盈利水平提供了可能性。

　　近些年来我国对外直接投资规模不断扩大，结构上主要偏向于非制造业。但相比日本来看，我国制造业对外投资占比（15%）仍明显处于较低水平，未来或具备较大的提升空间。那么，与日本相比，从出口到出海，中国如何对标日本？出口比较视角下，当前的中国或可类比80年代的日本。彼时的日本出口货物总额占全球份额于1986年见顶后回落；同时各类产品份额的见顶时间则呈现劳动密集型→重工业→技术密集型的先后顺序。而当下的中国出口货物总额2022年处于14-15%的水平，仍处于上行通道；结构上，劳动密集型和重工业自2013年后已经先后触及顶部区间，而具备出口比较优势的行业则仍处于上行趋势，与80年代的日本存在相似性，这也为日本企业出海经验为我国提供借鉴奠定了一定的基础。（1）产业变迁：从劳动密集型走向高端制造。一是出口占比高但持续下滑的传统“劳动密集型”行业，主要集中于消费制造业；二是出口占比高且持续提升的“技术密集型”行业，主要集中于高端制造业。（2）全球竞争力：具备全球竞争力且当前仍然处于上行通道的行业主要集中在：化工（化学制品等）、机械设备（通用设备、专用设备）、电力设备（锂电池、光伏）、汽车（客车、商用车、电动车）、金属制品（钢铁制品、玻璃及其制品）。

　　我们结合全球竞争力、产品需求地区以及财务指标对各板块进行筛选，进而提出出海相关投资机会的三条线索：

　　第一、筛选：海外业务占比高+海外营收连续增长+净利率提升的行业。参考日本经验，伴随出海版图的扩张或将享受更高的超额收益，主要包括：家电（白色家电、家电零部件）、汽车（汽车零部件、商用车）、机械设备（工程机械）、军工（航海装备）、轻工（家居用品）、服装家纺等，主要集中在部分消费制造业和高端制造业。第二，筛选：全球竞争力+海外业务占比高+能够较为顺利实现出海的行业。考虑到当前我国多数行业仍然处于出海初期，海外市场规模的扩张并非立马能带来营收及净利率的双升，筛选出来的行业主要包括：电子（元件、消费电子）、化工（化学制品、农化制品、化学纤维、橡胶、塑料等）、机械设备（专用设备、通用设备）、汽车（乘用车）等。第三、具备全球竞争力+未来有空间：主要以锂电、新能车、光伏为代表的行业。尽管其出海进程面临一定的挑战，但本身具备全球竞争力+需求有空间；参考日本经验，未来仍有可能“走出去”并带动第二增长曲线。针对此种类型的企业，可自下而上筛选出向主要向新兴国家布局产能且具备全球化经营管理能力的企业。

　　在中国咖啡需求爆发之际，我们推出“咖啡的觉醒年代”系列报告，寄希望于通过广泛深度的国际比较研究，和海内外深入的渠道和消费者调研，探究和回答咖啡行业的关键问题，陪伴伟大公司和广大投资者共同成长，牢牢把握住咖啡这一黄金赛道长达数十年的增长红利和投资机会。

　　在前期复盘日本咖啡业基础上，本篇报告将回答市场对中国咖啡需求最关注的三个核心问题，并对需求天花板进行讨论。

　　1）咖啡馆价格与全国青年消费者收入水平的匹配程度，是影响中国咖啡需求天花板的关键。需求培育不能寄希望于罐装和速溶咖啡，最重要的推动力是具备社交属性，担任培育角色的咖啡馆在全国范围持续渗透。

　　2）目前中国咖啡馆整体价格居于全球中上游水平多米体育，考虑到原料供应和国际各国一样高度依赖进口，且租赁和人力成本相对发达国家更低，因此目前价格水平并不合理。

　　3）目前整体价格更高原因主要由①新品类溢价（咖啡在多地仍旧被视为偏高端饮品）② 竞争不够充分引起，在2023年咖啡馆供给大量增加趋势下，价格有望逐步回归合理水平。

　　4）结合国际经验我们判断以星巴克为代表的高端咖啡价格仍有下降空间，合理水平为20-30元。以瑞幸为代表的中端咖啡价格已接近国际水平，合理水平为10-20元。便利店咖啡有望成为低端价格带主要业态，合理水平为5-10元。

　　5）在咖啡供给业态推动下，咖啡价格将回归合理水平，而中国咖啡核心目标群体90后、00后和10后的收入完全可以负担这样的价格水平。

　　1）1990年后出生人口是中国咖啡需求主力人群，截止2020年90/00/10后合计达4.81亿人。在全球化和互联网影响之下，叠加工作压力加大，他们对于咖啡接受度远高于前几代人。

　　2）尽管中国国土辽阔，但在人口集中度不断提高和上大学比例持续提升的长期趋势下，目标人群分布集中度会有明显提高，并且呈现收入越高地区年轻人口越多的特征，这将大大加快咖啡在我国的渗透进度。

　　3、如何看待中国大陆咖啡消费量天花板？其他地区经验对天花板判断有何帮助？

　　1）日韩和中国台湾发展历程证明：①咖啡需求增长速度前期缓慢，中期加速，末期逐渐触及天花板明显减速。②中期需求加速原因并不是来自于门店端推动，而是来自于咖啡成瘾性释放和代际群体更替。③韩国咖啡起步更晚，但实现对日本人均消费量的超越，揭示了咖啡风潮兴起时人口结构更年轻，社会更“内卷”将推高人均咖啡消费量天花板。④中国台湾经验揭示了咖啡风潮兴起时人口结构更老，且奶茶文化盛行和相对更低强度的工作氛围，可能会拉低咖啡消费量天花板。

　　在群体选择方面应当保持谨慎，1990年之后出生的咖啡世代是最重要的可具备对标潜力的消费群体。对于80/70/60后咖啡消费抱以太大希望，极有可能导致对中国大陆咖啡消费天花板的高估。

　　①谨慎预期下：中国台湾咖啡需求提升节奏对大陆参考性很强，可将奶茶影响/内卷不及日韩的社会氛围考量进去。从1990年0.43kg/人/年提升至2015年1.70kg/人/水平的速度参考性较强。

　　②中观预期下：中国台湾仍是最好参照，从1990年0.43kg/人/年提升至2017年2.17kg/人/水平的速度参考性较强。

　　③乐观预期下：考虑到1990年后出生人群对咖啡接受度之高以及社会压力的加大，可以对标日本。日本从1960年0.12kg/人/年提升至1989年2.5kg/人/水平的速度参考性较强，但需考虑中国国土面积更大的影响。

　　咖啡需求发展的规律在全世界存在很大共性，但也需关注中国个性化的特征，才能相对准确地把握咖啡未来发展规律。

　　风险提示：人口老龄化进度差异、经济发展水平差异、消费习惯差异、地缘政治因素。

　　点击阅读全文《如何看待中国咖啡需求的天花板？——咖啡的觉醒年代系列（一）》

　　新能源车行业起步期与当前低空经济行业类似。新能源车行业的发展经历了物流车&客车运营试点、整车及配套产业快速发展、新能源车消费驱动三个阶段。过程中政府积极的推广政策和财政支持为行业技术进步、市场繁荣起到非常大的作用。在此期间，商用整车、充电桩、零部件及材料、乘用车整车各环节公司递次受益，不断突破技术、扩大市场份额，成为具备全球竞争力公司，股价也在相应阶段走牛。

　　低空产业当前已进入应用推广试点期。低空产业因更高安全可靠性要求、核心技术突破难度、基础设施融合复杂度等对政策的依赖度更大，预计也将经历基础设施建设及应用推广试点、整机及配套产业链快速发展、整机应用消费驱动三个阶段。我们判断当前低空产业已进入应用推广试点期中期，若后续持续的推广应用补贴政策落地，整机及配套产业链将步入快速发展期。

　　从深圳低空经济相关补贴政策看，整机制造及适航取证、基础设施建设、商业运营、零部件及材料国产化等为低空产业核心环节。我们判断，低空产业各环节受益节奏及程度或将与新能源车不同。1）整机环节集中度更高、话语权更高、拥有更高毛利率；销售以to B为主，受益时间更早、周期更长。2）低空产业的基础设施复杂度与难度远胜于新能源车行业，气象雷达、空管系统等有望成为长期核心要素。3）eVTOL和通航飞机逐步放量环节，关键零部件和航空级复合材料国产化空间较大。4）eVTOL商业运营具有较高经济性与收益表现。

　　节奏上，我们判断短期试点期，基础设施、整机、运营先行；中长期行业快速发展期，随着通航与eVTOL放量，核心基础设施、整机、零部件逐步放量。建议重点关注三个领域：

　　1）以低空智能融合系统为核心的基础设施建设。与地面交通和商业航空不同，低空交通是一个更加复杂、多任务、高密度、实时变化的多维立体交通，因此需要全数字化的智能融合低空系统来管理。该系统上连业务应用，下连算力(端边云)、CNS+X(通导感+其他)硬件设施和其他物理基础设施。深圳市低空智能融合基础设施“四张网”为我们展示了基础设施环节可能的方案及机会，建议重点关注气象雷达、空管系统、通感一体设备、中大型有人机ADS-B系统等，受益标的如纳睿雷达、莱斯信息等。

　　2）以eVTOL为核心的整机及运营环节。eVTOL在售价、运营及消费经济性、研发制造难度、噪音等多方面优于传统直升机，预计为未来空中载物载人主力。2030年中国不同场景下eVTOL机队规模超万架，整机规模超千亿元，整机厂商集中度高，将充分受益。考虑国内头部玩家技术积累、取证进度、资金实力、行业背景等，建议重点关注万丰奥威及其他头部整机厂商。同时，低空行业运营具备经济性，补贴也能率先落地，建议重点关注低空运营公司。

　　3）以航空适航认证为核心的零部件及材料国产化。当前eVTOL零部件及材料、系统等主要采用随机适航认证，因适航取证时间长，直接采用通过适航认证过的航空级高性能零部件和材料，理论上可以降低认证失败概率从而节约取证时间。目前整机厂在国外采购+自主研发同时，也已开始和国内头部企业合作开发，若能实现国产化，零部件及材料环节空间较大。经正文测算，仅eVTOL领域，2030年电池前装市场规模96亿元，后装市场1008亿元；电机电控前装市场规模128亿元，后装市场384亿元。建议重点关注三电、碳纤维等领域，重点关注卧龙电驱、宁德时代等公司。此外，中小型发动机等国产化也值得关注。

　　风险提示：政策不及预期的风险、核心技术国产化突破不及预期的风险、航空器安全可靠性风险。

　　点击阅读全文《低空经济专题：鉴往知来，从新能源车政策推动历史看低空经济节奏演绎》

　　米其林是全球轮胎行业龙头企业，在美国《轮胎商业》公布的2023年全球轮胎75强排行榜中排名第一。在中国轮胎企业纷纷选择出海布局的大背景下，我们希望通过复盘米其林的发展历程来找到轮胎企业脱颖而出的核心要素，从而为中国轮胎企业的发展提供一些启示和建议。通过对于米其林经营策略以及目前全球轮胎行业的发展现状的分析，我们认为轮胎企业发展成功主要有三大核心要素：

　　核心要素一：创新力。轮胎工业发展至今对于汽车性能有重大影响的里程碑技术创新有四项，即斜交充气轮胎、子午线轮胎、绿色轮胎以及“液体黄金”技术，其中子午线轮胎以及绿色轮胎技术均来自于米其林，因而米其林依靠其强大的创新能力一方面在很大程度上推动了汽车性能的提升与突破，另一方面也在轮胎行业激烈的市场竞争中走在技术的最前沿。对于轮胎企业而言，强大的研发和创新能力始终是企业的核心竞争力，而由国内怡维怡橡胶研究院研发的“液体黄金”技术打破了困扰世界轮胎行业多年的“魔鬼三角”定律，标志着国内轮胎技术水平的快速提升。在产品方面，赛轮轮胎已经推出了多品类的液体黄金轮胎，并在2023年实现了对东风华神最新研制的高端快递快运车型、ECVT车型以及宇通重卡的最新研制的高端快递、物流、干线轻卡两款车型的配套。

　　核心要素二：品牌力。轮胎具备明显的消费品属性，品牌的知名度和影响力无论是对于配套市场的整车厂商还是对于替换市场的终端消费者的选择都有着潜移默化的影响。目前一线产品占据OEM重要市场份额，对于自身品牌宣传高度重视并在品牌策略与策划方面投入较大，而米其林在长期发展的过程中主要通过跨界营销、拟人化LOGO以及赛车文化三个角度持续扩大品牌影响力。在走向国际化的过程中，国内轮胎企业也开始不断增强品牌建设，例如赛轮轮胎积极参与FIA、IDC、DCGP、环塔拉力等全球著名汽车赛事并在2023年成为韩国最大赛事“CJ SUPERRACE GT CLASS”的独家轮胎供应商；森麒麟在23年10月成功续约DriftKing全球漂移大师系列赛，从2024赛季开始，森麒麟品牌将成为继路航品牌之后第二个正式踏入欧洲国际赛事的中国轮胎品牌；玲珑轮胎2020年至2023年连续四年上榜英国品牌价值咨询公司Brand Finance(品牌金融)发布的“全球最具价值轮胎品牌”榜单。

　　核心要素三：全球化。对于轮胎企业的发展而言，全球化布局带来的积极影响是多方面的。从上游角度而言，全球化的布局有利于轮胎企业更接近原材料产地，可以在有效降低生产成本的同时增强企业的抗价格波动能力。从下游角度而言，全球化的生产基地和销售渠道的布局有利于轮胎企业更加接近终端消费市场，降低运输成本，同时可以借助广泛的营销网络兼顾成熟市场和新兴市场。此外，通过复盘米其林的全球化历程可以发现，兼并收购也是轮胎企业快速打开目标市场、实现全球化布局的有效途径。目前国内轮胎企业，尤其是头部企业积极进行全球化布局，例如赛轮轮胎已经在越南、柬埔寨设立轮胎生产基地，并规划有墨西哥和印尼基地；森麒麟已在泰国设立轮胎生产基地，并在推进摩洛哥和西班牙项目；玲珑轮胎在泰国和塞尔维亚建有生产基地；通用股份在泰国和柬埔寨建有生产基地。随着国内轮胎企业海外基地的逐步投产，中国轮胎企业在全球范围内的竞争力将持续增强。

　　通过对于米其林的复盘和分析，我们认为部分国内轮胎企业已经在创新力、品牌力以及全球化三个维度具备一定的竞争力，未来随着海外布局的逐步完善有望成长为全球领先的轮胎企业，建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份。

　　风险提示：原材料价格波动风险；国际贸易摩擦风险；海运费波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；技术迭代风险。